Errores en la Cartera Permanente

Entendiendo a Harry Browne

Después de algún tiempo sin escribir ni publicar en nuestra web debido a los nuevos proyectos que estamos llevando a cabo en Icaria Capital, he decidido retomar el blog con la Cartera permanente de Harry Browne.

En concreto, vengo a hablaros sobre algunos elementos de la cartera permanente que he visto malinterpretados y que creo que pueden inducir a error e incluso desinformar a algunos inversores.

Harry Browne ha escrito los libros que más me han marcado en mi vida como inversor. Llevo más de 10 años a nivel profesional, trabajando en los mercados financieros, y desde antes de 2008 invirtiendo como particular.

Como muchos sabéis, tengo dos grandes pasiones; la primera las carteras diversificadas, la segunda la valoración de empresas, y en ella centro mi trabajo y continuo aprendizaje. Es importante recalcar la palabra continuo, ya que, los que llevéis tiempo invirtiendo sabréis que los mercados financieros son dinámicos, evolucionan de forma constante y sobre todo, desde agosto de 2009, están intervenidos, por lo que su funcionamiento está muy alejado de ser el que podríamos considerar normal.

Como he comentado, tengo la suerte de llevar más de 10 años trabajando a nivel profesional en esto, lo que me ha permitido, estudiar y sobre todo, operar de forma profesional en prácticamente toda tipología de activos y espero con mi experiencia poder ayudar compartiendo mi punto de vista.

En el artículo de hoy me centraré en la renta fija, activo que, por suerte, conozco en profundidad. Tengo la ventaja de trabajar en torno a este activo porque soy profesor dela materia en un prestigioso Máster, además de llevar operando a nivel institucional en ese mercado años. Espero así poder transmitiros este conomiento sobre un tipo de activo tremendamente desconocido y por desgracia mal entendido.

Error común: La Renta Fija

Una de las polémicas constantes sobre nuestro planteamiento de Cartera Permanente, está relacionado con el riesgo de la renta fija: la duración. La duración es un término técnico, que no es equivalente al vencimiento de un bono. Son términos importantes para comprender el riesgo que se asume al invertir en renta fija.

Si en el caso de la renta variable se plantean dudas sobre si la volatilidad es igual a riesgo, en renta fija hay dos términos que no dejan dudas de su equivalencia a riesgo: duración y calidad crediticia.

Una mayor duración, siempre, sin excepción, va a conllevar un mayor riesgo en tu cartera, por lo que, si utilizas bonos en tu cartera diversificada, es un término técnico que como mínimo, deberías conocer en profundidad.

Históricamente, los bonos de largo plazo han tenido una duración cercana a 20 (inferior en la mayoría de casos), en cambio, actualmente, debido a que el mercado está intervenido de forma artificial, las duraciones en algunos casos llegan a 30, como en el caso del famoso bono alemán con vencimiento en 2050.

Bonos cupón cero

Otra de las cuestiones que me ha llamado la atención en bastantes ocasiones es la de leer opiniones de personas que mencionan haber estudiado en profundidad a Browne, pero, para mi sorpresa, afirman que el bono alemán de 2050 es el apropiado para una cartera permanente.

Digo que me resulta sorprendente porque debería ser al contrario, pues el propio Browne a lo largo de su obra desaconsejaba los bonos de volatilidad y riesgo anormal.

Me parece relevante puntualizarlo, porque además de llevarme a la sensación de que estas personas tal vez no hubieran trabajado en profundidad la obra de Browne, me plantea la impresión de que estas afirmaciones podrían deberse a la certidumbre de la falta de experiencia y conocimiento en el campo concreto de la renta fija.

Para aquellos que deseéis más información al respecto, hace algo más de un año, publicaba este artículo sobre cual es el riesgo de un bono alemán en el que compartía esta imagen:

Como podéis ver, el bono alemán de 2050, ante una subida de tipos del 3%, caería un 60%, algo nunca visto en el mundo de renta fija. ¿Por qué nunca visto? Porque nunca han existido las duraciones actuales, las cuales no son fruto de la evolución del mercado, si no de la mayor intervención (y aberración) de la historia económica.

Insisto, por lo tanto, que es muy importante profundizar sobre la renta fija.

La opinión de Browne sobre los bonos

Harry Browne, el cual era un adelantado a su época, incluso en momentos donde los tipos no estaban intervenidos, ya hablaba sobre el exceso de riesgo de bonos con una duración anormalmente elevada.

Os dejo un par de citas interesantes del propio Browne (las hojas donde figura las tendréis en un anexo al final del post, con imágenes del propio libro) que considero muy representativas sobre su opinión y creo que pueden arrojar luz sobre este punto:

«con un bono cupón cero, utiliza un vencimiento de unos 10 años, dado que su volatilidad será equivalente a la de un bono a 30 años» (y esto en un entorno de tipos normales, ahora la volatilidad sería equivalente a un bono de un vencimiento superior)

«los bonos de cupón cero, son mucho más volátiles que los bonos convencionales. Con tipos de interés al 10%, un bono de cupón cero de 10 años será tan volátil como uno normal de 30 años»

La volatilidad (riesgo) que menciona Browne en los bonos cupón cero, no es solo por su naturaleza intrínseca, si no, por su duración, que es lo que mide la sensibilidad a los tipos de interés. Un bono de cupón cero de un vencimiento determinado, es un bono que tiene su duración máxima, esto significa, que al mismo vencimiento, no podría haber otro bono de mayor duración.

Por lo tanto, entendiendo el mercado de renta fija, Browne lo que alerta, es de la volatilidad extrema, de duraciones extremas. Si analizamos el supuesto que comenta: «equivalente al riesgo de un bono a 30 años con cupón del 10%», un bono a 30 años con cupón del 10%, tendrá una duración aproximada de 10,3.

Ahora mismo un bono a 20 años alemán, tiene una duración muy superior, por lo que el equivalente de un cupón cero a 10 años hoy, está mucho más alejado que 30 años. Con esto, os podéis hacer una idea del incremento de riesgo que supone, no comprender de forma correcta la renta fija.

Conclusiones sobre la interpretación de la cartera permanente de Browne

Este y otros aspectos, son errores habituales que que me encuentro y que algunas personas me preguntan, generalmente tras haberlos leído en redes, en muchas ocasiones bajo una mirada «purista» de la obra de Browne.

Los que me conocéis o seguís desde hace tiempo, sabéis que soy una persona respetuosa, que siempre se interesa por todas las filosofías de inversión y sobre todo, flexible, pero me ha parecido conveniente matizar estos puntos para evitar desinformación.

¿Conocíais o habíais leído en alguna ocasión estas afirmaciones?¿Qué otras dudas o cuestiones se os plantean sobre este tema o sobre la obra de Harry Browne? Con el fin de seguir divulgando como hasta ahora sobre esta estupenda filosofía que es la Cartera Permanente, intentaré reflejarlos todos en una conferencia en los próximos meses.

ANEXO:

Estaremos encantados de escuchar lo que piensas

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